曹仁超投資者日記- Ａ股第二季可能見頂(2007-03-31)
Ａ股第二季可能見頂
3月30日，周五。恒生指數跌20.85，收19800.93；成交四百五十七億七千六百多萬元。4月期指高水79點，跌5點，收19879點。 裕元工業（551）跌1.9％，報二十六元五角，因花旗調低評級。味千中國（538）上板較招股價升30％，報七元一角，嗰D五元四角七仙中籤者，又可過一個快樂復活節。佐丹奴（709）升8.3％，見三元八角，因瑞信推介。美林證券建議沽售中芯國際（981），認為有關基金收購傳聞並冇根據。
內地非流通股解禁高潮來臨
中國鋼鐵新出口退稅傳4月出台，退稅率由8％降至5％，線材及板材更降至零，令中國鋼鐵業面對更大壓力。 內地股改已兩周年。第一個非流通股解禁高潮今年4月份到來，共有一百四十三隻股票限售期結束，總值涉及一千零三十四億五千九百多萬元股票，會否趁家吓高價响下周流出市場？3月27日止A股新開戶數目已連續十二天每天超過十萬戶，即兩星期內已有六百億元新資金進入市場。今年1月27日第一份解禁股宣布減持，到2月27日一個月內，大股東滬州市國資局共四次減持，共沽出四千二百零七萬股，套現十億元，令滬州老窖股價從此走勢萎靡。今年3月23日止解禁股已達三百七十七家，其中六十四家有大股東減持。4月開始再有一百四十三家獲解禁，到底影響係點？
中信銀行4月4日開始路演，發行七十二億股，無論A股或H股，主要股東限售期三十六個月，而呢次透過大額配售股份限售期一年，由發行日起計。中信銀行1987年4月20日成立，依家總資產全國排名第七，去年獲利三十八億五千八百萬元，較2005年上升25.1％；貸款四千五百三十四億元，上升26.6％；存款六千一百八十四億元，上升16.6％。今年純利估計唔少於五十六億九千萬元，上升53％；A股發行二十三億零二百萬股、H股發行四十九億五千萬股，共佔擴大股本19％。但A股同H股唔係同價上市！
去年係投資中國股份�H最佳年份，相信大家响舊年國企、紅籌股或同中國有關股份身上賺咗唔少。今年首季我老曹立場係應將呢D股份獲利回吐，唔排除A股指數今年第二季見頂【圖】。許多時喺熱情澎湃下，容易令人迷失方向。我老曹同意中國經濟仍處高增長期，社會愈來愈着重企業精神，上述係支持去年A股大升�H理由；但中國經濟由出口、製造業導向轉型到消費、投資業導向，會遇到一定阻滯（1980年香港經濟由出口、製造業導向轉型到消費、投資導向方面，亦需要四年調整期）。以電訊業為例，中國流動電話用戶四億四千萬，相信今年年底可達五億，隨之而來流動電話市場進入成熟期，未來高增長有賴用戶由2G轉為3G。呢方面連香港亦有困難，何況內地人均收入只及港人五分一？中國過去二十八年GDP高速增長，有賴全球經濟環球化，工序由OECD國家外移到中國；近年印度亦急起直追。
東方默書文化vs西方邏輯文化
中國欲保持未來二十年GDP高增長，必須走日本、南韓過去�H路，即由低檔次工業生產工序轉為高檔次，直接同南韓貨、日本貨响國際市場上競爭（上述亦係我老曹對日本經濟唔多睇好�H理由）。中國教育文化建基於考試制度（即古時科舉制度），韓國文化同日本文化亦源自中國，一樣係考試制度。所謂考試制度文化，評審標準係「默書文化」（dictation）或接受指令文化，呢點同西方文化強調邏輯思維、推理文化（Iogicality）唔同。兩種文化差異，造成小學及中學時期外國人表現一般唔及中國人以至東方人，因中國父母會強逼子女去背書，以爭取較佳學業成績。即使响美國、加拿大、澳洲地區小學及中學，東方人子女成績往往名列前茅，因為肯背書及接受老師指令，成為學校裏�H乖學生；一旦進入大學，除咗嗰D仍靠死讀�H學科外，東方人其餘學科漸漸唔及外國人，因為推理方面唔係東方人強項。外國人有福爾摩斯偵探小說，我地有哪些出名�H推理小說？邏輯思維�H培訓，响外國一直係強項，東方文化着重dictation而創新產品大部分來自西方。今天係咪太多人讚美中國？中國會否已漸漸到咗高速增長�H極限而不自知？
日本難進入另一繁榮期
日經平均指數雖然已由2003年4月反彈至今，仍同1990年1月差距超過60％！1990年我老曹首次大膽預測日本經濟要衰十六年（因美股由1966年一直衰到1982年），結果日股衰足十四年（1990至2003年）。近年唔少分析員認為日本經濟進入另一增長期（十八年繁榮期），因美股由1982年一直升至2000年）。我老曹唔同意，主因係文化差異，所以唔信日本經濟可以進入知識產權型經濟。2003年起日本經濟復甦，仍係由出口、製造業帶動，因日本產品搵到另一龐大新市場——中國！但中國唔係美國，中國從日本採購�H主要係半製成品，加工後再出口，呢D半製成品遲早中國自己可生產，中國唔可能令日本出現十八年長�H經濟繁榮期！我老曹今年起再擔心日經平均指數正在尋頂！
隨着美國次級按揭債券市場出問題，美國入口增長率將放緩，中國產品出口增長率亦進入放緩期，上述形勢不利日本經濟發展。次級物業按揭債券未必影響債市表現，次級汽車按揭又點？次級商業貸款又點？次級汽車按揭市場涉及三百四十億美元畀首期（其餘來自銀行貸款），次級商業貸款數字更唔清楚。受次級物業按揭債券影響，其他次級按揭貸款利率亦上升（反映風險上升），需要次級物業按揭貸款者，係咪同時亦需要次級汽車按揭貸款……。
羅傑斯又作預測
呢次因經濟環球化而令美國人瘋狂消費，帶動中國同印度GDP急速上升期；到2000年因中國本土資源不足，而需入口工業原材料，帶動OPEC及原材料出口國如巴西、俄羅斯、非洲等國家GDP上升，最後如何結束？依家油價已飛升，工業原材料價格亦大升，今年美國人消費會否盛極而衰？或者如羅傑斯預測，石油同原材料價格繼續飛升十五年？2007年年底到底係格蛇睇啱抑或係貝南奇操控貨幣成功（維持黃金歲月）？
貝南奇有如初為人母者，但願一切美好事物皆降臨喺自己子女身上；格蛇卻相信「梅菲」定律：anything that can go wrong, go wrong！（任何可能出錯的地方皆出錯！）。我老曹亦係「不如意事十常八九」�H信徒，認為處事必須制訂最好�H計劃，同時作最壞�H打算（hope for the best, prepare for the worst！）
世上事後孔明唔少；嗰D喺今年並冇睇淡香港樓價者，今天却誇誇其談本港未來樓價展望。2003年下半年睇唔到本港樓市兩極化者（豪宅升到你唔信，地點差�H住宅售價升幅有限），仲講緊後市樓價點睇。羅傑斯去年睇糖價已睇錯，依家又預測油價及商品價。佢忘記分析員第一誡條：追隨趨勢，唔好扮先知。油價1999年形成上升趨勢去年8月已結束，金價2001年形成上升趨勢，去年6月結束；至今為止，無論金價同油價都係上落市，無明顯方向。年輕時一位前輩告誡我老曹：「知知話知知，唔知話唔知。」初期以為好容易，後來才知道唔易做到。一般人假設你無所不知，其實你唔知，當時有冇勇氣話畀人聽你「唔知」？有些時候自己明明係知，但講出嚟會得罪權貴，會唔會話「唔知」？當時講真話，又需要幾大勇氣？
經濟學唔係科學
1982年起，美國消費者一直擔當美國（甚至全球）經濟向上�H動力引擎，此動力引擎依家面對高油價、次級按揭債券市場問題，會否失去動力？例如美國消費增長率由上季4.2％下降到本季1％，又怎麼辦？
孳息倒轉（長期利率低於短期利率）已糾正．十年期債券孳息率四厘六二，二年期債券孳息率四厘五三（去年11月二年債券孳息率高出十年期零點二厘）。去年孳息倒轉並冇引發衰退，證明長債孳息率低企�H理由唔係聯儲局收緊銀根，而係因為債券市場多咗三個大買家：中國、日本同OPEC，令傳統智慧孳息倒轉經濟遲早衰退�H分析無效。2006年唔係2001年，有時真係做到老學到老。
過去四年，美國大企業純利平均每年上升17％，今年又點？分析界估計，今年純利升幅只有5％，到底會否出現格蛇�H預言──因企業純利低增長而引發經濟衰退？經濟學有趣�H地方係唔同化學，兩個H加一個O一定變成水（H2O）；物理學亦一樣，例如物質不論重量，下跌速度一樣（因受地心吸力支配）。但經濟卻係一時一樣，因經濟學唔係科學，而係藝術。
今年首季北京三環路以內普通商品住宅價格每平方米上升五百至一千元！例如崇文區新世界中心以西一百米左右�H新怡家園，1月16日仍售每平方米一萬九千元，3月15日起上漲到二萬元。朝陽區朝陽北路羅馬嘉園，1月24日每平方米一萬一千元，3月19日起改為一萬二千元。國家統計局統計顯示，今年2月北京新建商品住房價格較去年同期上升9.7％，去年政府出台多項政策對房地產市場進行宏調，結果係「阿崩叫狗，愈叫愈走」。過去三年北京常住人口每年增加四十一萬五千人，而去年北京房屋施工面積較2005年減2.5％，商品住房只佔六千三百一十一萬平方米，較2005年減13.3％；完工商品房共三千一百九十三萬平方米，下降15.3％；其中商品住房佔二千一百九十三萬平方米，下降22.8％。市場供應下跌，樓價又點能回落？何況過去四年北京常住人口以每年四十一萬五千人�H速度增加？政府漸明白宏調政策不能令樓價回落，今年供應三十萬平方米廉租房。透過增加供應經濟適用房、廉租房，去滿足中低收入者�H居住需要。去年北京土地供應一千三百一十八公頃，較2005年升49.7％。睇嚟今年北京房價仍係上漲，但隨着經濟適用房、廉租房供應增加，相信明年起可令中下價商品住房售價穩定（甚至回落）。渣打銀行昨天發布研究報告，首次表示中國樓市出現泡沫迹象，喺物業貸款上採用謹慎策略；反之，香港住房因「供應減少」而呈現火爆。
高速公路拉動經濟
中國家吓有高速公路四萬多公里，計劃未來翻一番，達八萬五千公里。上述四萬一千公里高速公路响1988至2005年建成，二十年前中國連一條高速公路都冇，依家已居世界第二位，僅次於美國。由黑龍江同江市（中國最北端）揸車到海南省三亞（中國最南端），只需五十多小時！由1978年開始爭論應否興建高速公路，到1988年第一條高速公路滬嘉高速通車，全長只有二十公里，通車後五年大量中外企業落戶嘉定，令公路沿線地區GDP年增長率24.8％，同期全區域GDP年增長率18.3％。人們唔再懷疑高速公路對經濟�H拉動作用，全國大建高速公路，至今已多達四萬多公里。2005年國家公布未來人口超過二十萬�H城鎮都由高速公路連接起來，各地方官員亦將修建高速公路列為首位。
美國高速公路1950年代開始，到1980年代完成，令美國汽車業、物流業、零售業、速食業都高速成長，令工廠、商店、居住區分散，大量城市人口遷往郊區居住，塑造美國中產階級�H生活方式。中國第一條高速公路1988年建成，到2020年可完成八萬五千公里高速公路，1950至80年喺美國發生�H事正响中國重演。以「螞蟻企業」為例，1996年成立時只有一輛車、六個員工，提供搬家服務；今天公司員工三千五百多人，全國分支機構十五家。而中國貨物流通速度較十年前快一半時間。美國八十年代建成八萬多公里高速公路網後，令發展緩慢�H南方吸引大批製造業，並產生全球最大�H零售企業沃爾瑪及聯邦快遞等……。未來中國八萬五千公里高速公路建成，同樣事件會否喺中國出現？
重慶市提出「重慶五小時」
重慶去年已有三十七家「世界五百強企業」進駐，投資三十三億一千七百萬元。2003年重慶成為中國第四個直轄市（地位和上海相同），實行「重慶八小時目標」，即所有區縣政府所在地必須喺八小時內可到達重慶，依家更提出「重慶五小時」，到2010年一千二百公里高速公路建成後，巫山、巫溪、秀山呢三個最邊遠�H縣由將五百公里高速公路連接。上述高速公路同四川、貴州、湖南等省連接，形成更龐大�H高速公路網，估計到2020年中國目前出現�H「諸侯割據經濟」情況將瓦解，中國經濟由依家�H板塊重新合而為一，形成更多�H競爭、更大�H企業，高技術人才亦願意到內陸城市去，提升當地技術水平。有咗高速公路網同集裝箱碼頭，外國產品及中國本土產品可用前所未有�H速度銷往全中國及全世界。高速公路興建期，可帶動水泥、瀝青及鋼材等行業，完成後可帶動整個社會經濟走向繁榮。以麥當勞為例，今年計劃喺中國投資一百家新店，一半以上係汽車餐廳，响高速公路站上為駕車者提供速食服務，仲有連鎖酒店，為公路附近城鎮所帶來商機。估計到2020年，中國公路汽車運量係目前�H兩倍到三倍，只係公路投資要二萬億元人民幣。同美國唔同，美國聯邦政府承擔咗建設成本90％，其他成本由各州用戶費填補，令美國高速公路大部分係免費服務；中國中央政府只承擔15％份額，其餘來自貸款及發行股份，為咗清還負債及收取股息，中國重型貨車每公里收費九角三分到一元六角二分，即行車費佔車主收入超過2％（美國係0.5％）。世界銀行建議中國統一收費，此政策目的係向成熟�H高速公路收費，用作補貼低客量及非盈利�H公路建設上。另一方法係徵收燃油稅去支付資金短口問題。 新利軟件（8076）、金龍集團（329）停牌。
■越秀房託（405）4月12日；大連港（2880）、粵海投資（270）、隆成集團（1225）、天德化工（609）13日；鱷魚恤（122）20日；德昌電機（179）6月8日公布業績。
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